在资本市场的聚光灯下，银行可转债曾被视为兼具“进可攻、退可守”的补血利器。然而时移势易，正股走势偏弱致使投资者转股动力不足、认购意愿下降，让曾经备受追捧的可转债陷入遇冷困境。
8月25日，青农转债将正式摘牌落幕，截至今年6月末，这只发行规模达50亿元的农商行转债，未转股占比达到99.9931%，大多为到期兑付债券。无独有偶，近一个月前摘牌的紫银转债亦是如此，99.98%可转债份额未能完成转股。纵观存量市场，存量“蓄水池”中，常银转债、上银转债等转债转股率均不足1%。
究其根源，可转债正股股价低于转股价，叠加转债高溢价率成为可转债转股低迷的主要原因。未来，随着永续债、二级资本债、定向增发等工具加速替代，叠加银行转向内源资本夯实路线，一场银行业资本补充的结构性变革或将开启。
又一家未转股比例高达99.99%
8月19日，是青农转债在二级市场的最后一个交易日，8月20日起，这只简称为“Z农转债”的债券将正式停止交易，并于8月25日起在深圳证券交易所摘牌，即将走完它六年的生命周期。
2020年8月25日，青岛农商行公开发行了5000万张可转债，每张面值100元，发行总额50亿元，于当年9月18日起挂牌交易。按照条款约定，青农转债自2021年3月1日正式进入转股期，初始转股价格为5.74元/股。
在存续周期内，为适配利润分配等市场变化，青农转债的转股价格历经多次调整。除了年度利润分配引发的下调之外，2021年4月该转债也曾触发转股价格向下修正条款，几经变动，转股价最终落至3.88元/股。
从转股率来看，截至今年6月末，累计已有34.31万元青农转债转为青岛农商行A股普通股，占青农转债转股前该行已发行普通股股份总额的0.0013%；尚未转股的青农转债金额约49.997亿元，占比99.9931%。
根据规定，在停止交易后、转股期结束前，青农转债持有人仍可以依据约定的条件将该转债转换为青岛农商行股票。但留给投资者抉择的窗口期仅有短短数日，偏低的转股率也意味着青岛农商行需拿出真金白银向投资者兑付本息。根据相关规定，该行将按照债券面值的108%（含最后一期利息2%）的价格赎回全部未转股的青农转债，即每张面值100元的青农转债赎回金额为108元（税前）。
无独有偶，近一个月前摘牌的紫银转债亦是如此，与青农转债的发行时间接近，2020年7月23日紫金农商行发行总额为45亿元的可转债，进入转股期后，紫银转债的转股比例不佳，截至7月22日，未转股的紫银转债金额约为44.992亿元，占比为99.98%。
一位银行人士指出，在尚未转股阶段可转债本质为债券，属于银行对外债务，对银行资本充足率基本不产生影响，只有完成实际转股后，相关部分才会转化并增厚银行核心资本。财务记账上，可转债利息并非一次性计入当期损益，而是按六年期限平摊摊销，利息不会集中压在单一年度，对当期财务压力相对有限。
在苏商银行特约研究员高政扬看来，转股不足对银行的影响首先在于原本可通过转股实现的资本补充难以落地，进而影响银行未来信贷投放能力与风险抵御空间。
转股占比大概率维持偏低现状
为何两只同期发行、同属农商行体系的可转债双双陷入低转股率困境？深入剖析来看，或许与低迷的转股价值有关。
截至8月19日收盘，青农转债对应的正股青岛农商行股价为2.95元/股，低于3.88元/股的转股价，倒挂缺口明显。而此前退市的紫银转债，在7月17日最后交易日节点，其正股紫金农商行收盘价2.58元/股，同样低于3.55元/股的转股价。
可转债的转股意愿正是由正股股价与转股价的价差决定，一旦正股低于转股价，转股即意味着亏损，市场自然缺乏转股动力。
资深金融监管政策专家周毅钦对此指出，银行转债偏债属性显著，持仓主体多为固收型机构，这类投资者核心诉求是稳健的本息回报，追求票息确定性，而非博弈股价上行带来的权益收益，本身缺少转股的内在动机，使得绝大部分存量债券走向到期兑付，转债补充核心资本的初衷难以落地。此外，银行板块整体估值承压，正股跑输转股价位，很难触及强制赎回的价格阈值，因此大多倾向持有至到期获取兑付收益，主动实施转股的积极性不足。
转股低迷并非个例，Wind数据显示，除青农转债、紫银转债外，市场存量银行可转债还包括兴业转债、上银转债、重银转债、常银转债。
从最新披露的数据来看，截至6月末，常银转债尚未转股占该转债发行总量的比例为99.9904%；尚未转股的上银转债占发行总量的比例为99.8875%。重银转债转股率略高，尚未转股比例为88.9448%，另外，发行总额为500亿元的兴业转债尚未转股比例为82.70382%。
转股价值低之外，也有银行人士介绍，若可转债转股溢价率偏高，市场自发转股的速度通常会比较慢，较高的溢价，一旦银行正股走弱，转债既要承受正股回调冲击，还要消化估值溢价，回撤压力会明显加大，因此投资者转股亏损也越大，转股意愿也越低。Wind数据显示，截至8月19日最新收盘日，青农转债转股溢价率高达41.9660%，兴业转债以27.5607%的溢价率紧随其后；常银转债、重银转债溢价率分别为9.6656%、7.0713%，上银转债溢价率较低，为1.4756%。
“转股率偏低的核心原因在于正股价格与转股价格之间缺乏套利空间。由于银行股价持续低于转股价，可转债溢价率长期处于较高水平，投资者若选择转股，需承担一定的价值损失，因此市场缺乏主动转股的意愿，”高政扬进一步指出，就存续转债而言，短期内实现大幅转股的可能性较低，但不同品种之间将出现明显分化。而对于正股价格持续低于转股价、转股溢价率较高的品种，转股率提升仍有赖于股价的实质性改善。因此，后续转股占比能否提升，关键仍取决于银行股估值修复进程，以及转股价与市场价格之间能否形成有利的转股条件。
周毅钦也进一步指出，综合当前板块估值来看，整体转股占比大概率维持偏低现状，仅一部分基本面优质的银行存在转股率抬升的机会，很难出现行业层面整体性改善。
应继续强化内源资本积累
曾经，银行可转债是资本市场炙手可热的资本补充工具。兼具债性保底、股性弹性的双重特性，让它一度成为上市银行补充核心一级资本的优选路径。
回顾市场行情，多只银行转债借着银行股行情东风触发强制赎回，完成了从债券到股权的落地。成都银行正股在2024年11月7日至当年12月17日期间，有15个交易日收盘价不低于成银转债当期转股价格的130%（含130%），触发成银转债的有条件赎回条款；杭银转债也凭借杭州银行股价持续走强触发赎回条款，150亿元的可转债转股规模高达149.08亿元，为该行充实核心一级资本提供支撑；齐鲁转债同样复制这一路径，触发了提前赎回条件。
这些成功强赎的案例，共同印证了只有当二级市场股价足够有力，银行可转债才能真正实现补充核心一级资本的初衷，倘若股价低迷，转债便会沦为债务。而在发行端，自2023年以来，A股市场银行可转债便进入“零上新”状态，不仅新券发行停滞，多家银行还主动撤回可转债发行申报材料，或是频繁延长转债发行决议、授权有效期，选择观望等待时机。
眼见可转债的时代红利慢慢退潮，寻找性价比更高、适配当下市场环境的外源资本工具，已经成为银行业的必答题。
正如高政扬所言，在资本补充工具方面，永续债目前已是补充其他一级资本的成熟工具；而对于二级资本的补充，则可考虑运用二级资本债。与此同时，银行还应继续强化内源资本积累，通过提升盈利能力、合理留存利润等方式，持续夯实核心一级资本。在具体操作上，或可遵循“内源积累优先、外源补充为辅”的原则，根据自身资本充足率结构及市场窗口灵活安排发行节奏，避免集中到期、期限错配及融资成本过高等问题。
在周毅钦看来，当前银行业资本补充工具愈发多元，特别国债注资、二级资本债、永续债、定向增发等工具效率更高，对可转债形成较强替代效应，既弱化了银行发行转债的动力，也进一步凸显出该工具现实落地效果的局限性。针对各类资本补充工具的推进节奏，北京商报记者向上述多家银行进行采访，但截至发稿未收到回复。
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